מה מסתתר מאחורי עונת הדוחות של ענקיות הטכנולוגיה?

יש שבועות שבהם כל חברה מספרת את הסיפור של עצמה. כך נראית בדרך כלל עונת הדוחות.

אבל הפעם קרה משהו אחר. פתאום התחילה להתבהר בעיניי תשובה לאחת השאלות החשובות ביותר שמלווה את מהפכת ה-AI בשנתיים האחרונות.

במשך יותר משנתיים אנחנו רואות את חברות הטכנולוגיה משקיעות מאות מיליארדי דולרים בתשתיות: דאטה סנטרים, שבבים, ענן, זיכרון ומודלים חדשים. השאלה שליוותה את כל התקופה הזאת הייתה פשוטה: האם ההשקעות האדירות האלה יתחילו בשלב מסוים להפוך גם להכנסות ולרווחים?

עונת הדוחות האחרונה מתחילה לתת תשובה.

התשובה היא כן, אבל היא אינה אחידה. היא משתנה בין חברה לחברה, ובעיקר בין החוליות השונות של שרשרת הערך.

אם הייתי צריכה לסכם את כל השבוע במשפט אחד, הייתי אומרת שהסיפור עובר מ"מי בונה AI" ל"מי כבר מצליח להפוך את ההשקעה העצומה בתשתיות להכנסות ורווחים".

וזה, בעיניי, שינוי משמעותי מאוד.

הדוח החשוב ביותר של השבוע – Microsoft

מבין כל הדוחות שפורסמו, זה היה בעיניי הדוח שהשוק חיכה לו יותר מכל.

פלטפורמת הענן Azure של מיקרוסופט צמחה בכ-43%, הכנסות Microsoft Cloud הגיעו לכ-59.3 מיליארד דולר ברבעון, וצבר ההתחייבויות המסחריות גדל לכ-678 מיליארד דולר. במקביל, החברה ממשיכה להשקיע סכומי עתק בתשתיות AI.

הנתונים האלה חשובים משום שהם מתחילים לענות על אחת השאלות שהעסיקה את השוק בשנתיים האחרונות: מתי ההשקעות האדירות בדאטה סנטרים, ב-GPU ובתשתיות מחשוב יתחילו להצדיק את עצמן?

הדוח הזה מרמז שהתשובה מתחילה להגיע. הביקוש קיים, והקיבולת שנבנתה בשנתיים האחרונות מתחילה להתמלא.

מבחינתי זו אולי ההתפתחות המשמעותית ביותר לשנה הקרובה, משום שהיא מחזקת את כל שרשרת הערך שמתחת למיקרוסופט: יצרניות השבבים, חברות הזיכרון, ציוד התקשורת, תשתיות החשמל והדאטה סנטרים.

האמירה החשובה ביותר של עונת הדוחות – Amazon

חטיבת הענן של אמזון, AWS, צמחה בכ-37% – קצב הצמיחה המהיר ביותר שלה ביותר מארבע שנים – והכנסותיה הגיעו לכ-42.2 מיליארד דולר ברבעון.

אבל הנתון שתפס את תשומת ליבי היה דווקא העלאת תחזית ההשקעות של אמזון ל-2026 – מכ-200 מיליארד דולר לכ-220 מיליארד דולר.

המספר הזה מרשים בפני עצמו, אבל מה שהיה חשוב בעיניי הוא ההסבר של החברה. למרות היקף ההשקעות האדיר, אמזון מעריכה שגם בשנים 2027 ואפילו 2028 הביקוש ימשיך להיות גבוה מהקיבולת שהיא תוכל לספק.

זו נקודה דרמטית.

במשך תקופה ארוכה הדיון התמקד בשאלה האם חברות הטכנולוגיה משקיעות יותר מדי בתשתיות AI. אמזון מציגה תמונה אחרת לגמרי. מבחינתה, צוואר הבקבוק אינו הביקוש אלא היכולת לבנות תשתיות במהירות מספקת.

זו בדיוק הנקודה שמחזירה אותנו לשרשרת הערך שעליה אנחנו מדברות שוב ושוב בהרצאות. אם אין מספיק תשתיות, כל מי שמספק את אותן תשתיות הופך לחלק מהסיפור.

החברה הקטנה שמספרת את הסיפור הגדול – Bloom Energy

מבין כל הדוחות שקראתי השבוע, זה אולי הדוח שהכי ממחיש איך שרשרת הערך של ה-AI משתנה.

חברת Bloom חצתה לראשונה את רף מיליארד הדולר בהכנסות רבעוניות, ובמקביל העלתה גם את תחזית ההכנסות שלה לשנה הקרובה.

אבל הסיפור בעיניי אינו Bloom עצמה.

הסיפור הוא שצוואר הבקבוק של מהפכת ה-AI מתחיל לזוז.

אם בשנתיים האחרונות כולנו התמקדנו בשבבים, השבוע קיבלנו עוד תזכורת לכך שדאטה סנטר לא יכול לפעול רק בזכות GPU מתקדם. הוא זקוק גם לחשמל.

זו בדיוק הסיבה שחברה כמו Bloom, שמספקת פתרונות לייצור חשמל באתר, הופכת פתאום לרלוונטית מאוד למהפכת הבינה המלאכותית.

חשוב לי להוסיף כאן הסתייגות. סביב החברה קיימים גם סימני שאלה, בין היתר לגבי איכות ה-backlog והיכולת לשמור על קצב הצמיחה, ויש גם ביקורת מצד שורטיסטים. לכן אני לא רואה בה דוגמה למניה שכדאי לקנות, אלא דוגמה מצוינת לאופן שבו כדאי לחשוב על שרשרת ערך.

כשהשוק מתחיל לדרוש הוכחות – Meta

מבין כל הדוחות, דווקא הדוח של מטא מלמד עד כמה השוק השתנה.

החברה ממשיכה להשקיע סכומי עתק ב-AI והעלתה את תחזית הוצאות ההון שלה ל-130–145 מיליארד דולר. במקביל, תזרים המזומנים החופשי ירד באופן משמעותי לעומת השנה שעברה, והמניה הגיבה בירידות.

אני חושבת שיש כאן שיעור חשוב לכל משקיעה.

לפני שנתיים, עצם ההשקעה ב-AI הייתה מספיקה כדי לעורר התלהבות. היום המשקיעים שואלים שאלה אחרת: מתי ההשקעה הזו תתחיל לייצר כסף?

כאן נמצא כיום ההבדל בין מיקרוסופט ואמזון לבין מטא. אצל מיקרוסופט ואמזון אפשר כבר לראות קשר יחסית ברור בין ההשקעות העצומות בענן לבין הצמיחה בהכנסות. אצל מטא התשואה צפויה להגיע דרך שיפור בפרסום, במעורבות המשתמשים ובמוצרים עתידיים, ולכן המשקיעים דורשים יותר סבלנות ויותר הוכחות.

הערך החדש של תוכן אנושי – Reddit

אחד הדוחות שהכי הפתיעו אותי השבוע היה דווקא Reddit.

החברה הציגה צמיחה מרשימה בהכנסות, במספר המשתמשים וברווחיות. אבל מעבר למספרים, היא ממחישה בעיניי מגמה מעניינת הרבה יותר.

ככל שהאינטרנט מתמלא בתוכן שנוצר באמצעות AI, כך גדל הערך של תוכן אנושי אותנטי ושל קהילות אמיתיות.

חברת Reddit מחזיקה מאגר עצום של שיחות, דיונים וחוות דעת שנוצרו על ידי אנשים. אלה בדיוק סוגי המידע שמערכות AI מחפשות כדי ללמוד ולהשתפר.

אפשר לומר בזהירות ש-Reddit הופכת להיות אחת השכבות האנושיות של מהפכת ה-AI.

כוחו של אקוסיסטם פיננסי – SoFi

הדוח של SoFi אולי פחות קשור ל-AI, אבל הוא מדגים עיקרון עסקי שאני מאוד אוהבת לראות.

החברה הציגה צמיחה יפה בהכנסות והעלתה את התחזית לשנה כולה. הנתון שתפס את תשומת ליבי היה אחר: יותר ממחצית מהמוצרים החדשים נרכשו על ידי לקוחות קיימים.

זו אינדיקציה לכך שהחברה מצליחה להעמיק את הקשר עם הלקוחות שלה, ולא רק לגייס לקוחות חדשים.

זה בדיוק הרעיון שעומד מאחורי המודל של SoFi: להפוך מפלטפורמה שמציעה מוצר פיננסי אחד לאקוסיסטם שלם שמלווה את הלקוח לאורך זמן.

מברוקר לפלטפורמה פיננסית – Robinhood

גם Robinhood ממשיכה לעבור שינוי מעניין.

בעבר היא נתפסה כברוקר שמרוויח בעיקר כאשר הלקוחות סוחרים הרבה. הדוח האחרון מראה שהחברה מנסה לבנות מודל יציב יותר, המבוסס על מנויים, הכנסות מריבית ושירותים פיננסיים נוספים.

מבחינה עסקית זה שינוי משמעותי, משום שהשוק נוטה לתמחר גבוה יותר חברות שנהנות מהכנסות חוזרות וצפויות.

גם דוח טוב יכול לספר סיפור אחר – Apple

אפל הציגה דוח טוב, במיוחד במכירות האייפון.

אבל מה שתפס את תשומת ליבי היה דווקא האזהרה מפני מגבלות באספקת שבבים מתקדמים וזיכרון.

זו עוד נקודה שמתחברת לתמונה הרחבה.

אמזון מדברת על מחסור בקיבולת.

אפל מדברת על מחסור ברכיבים.

דאטה סנטרים צורכים יותר זיכרון.

מהפכת ה-AI צורכת יותר חשמל.

ככל שאני מחברת את כל הדוחות האלה יחד, אני משתכנעת יותר ויותר שהמחסור בתשתיות הופך להיות אחד המאפיינים המרכזיים של השלב הבא במהפכה.

שיעור חשוב על פיזור – דרום קוריאה

ולסיום, אני רוצה להתעכב דווקא על מה שקרה בדרום קוריאה.

מדד KOSPI עבר תנודתיות חריגה מאוד בתוך ימים ספורים, בעיקר בעקבות התנועה החדה במניות Samsung ו-SK Hynix.

בעיניי, זו המחשה מצוינת לנושא שאני חוזרת אליו שוב ושוב: מדד אינו בהכרח פיזור.

מי שקנה את מדד דרום קוריאה חשב אולי שהוא נחשף לכלכלה הקוריאנית. בפועל, הוא קיבל חשיפה משמעותית מאוד לחברות שפועלות בתחום הזיכרון והשבבים, ולכן גם לסיפור ה-AI.

זו דוגמה מצוינת לכך שפיזור אמיתי מתחיל בהבנת ההרכב של ההשקעה, ולא רק בשם שמופיע על המדד.

אז מה אני לוקחת מכל השבוע הזה?

אם לפני שנה השאלה המרכזית הייתה מי תהיה המנצחת הגדולה של מהפכת ה-AI, עונת הדוחות הזו מסמנת בעיניי מעבר לשלב הבא.

השאלות שמעניינות אותי היום שונות:

מי מצליח להפוך את ההשקעות העצומות להכנסות?

מי מספק את התשתיות שעליהן נשענת המהפכה?

איפה נמצאים צווארי הבקבוק החדשים?

ומי הן החברות שנהנות מהשינוי הזה, גם אם הן אינן עומדות במרכז תשומת הלב?

בעיניי, זה הסיפור האמיתי של עונת הדוחות הנוכחית. כשמחברים את כל החברות יחד, מתקבלת תמונה רחבה הרבה יותר מהביצועים של כל חברה בנפרד. היא מלמדת אותנו לא רק מי מצליח היום, אלא גם לאן השוק כולו מתחיל לנוע.

**מטרת המידע הוא להעמיק את הידע וההבנה בנושאים כלכליים והשקעתיים,  ולא להוות ייעוץ השקעות, שיווק השקעות או ניהול תיק השקעות כהגדרתם בחוק הייעוץ להשקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, תשנ"ה–1995. ההחלטות לגבי השקעה בפועל הן באחריות הבלעדית של הקורא/ת.